🔥【核心洞察】
利润率扩张周期终结：摩根士丹利预测，中国调味品行业的利润率上行周期将于2026年第二季度结束。原材料成本（大豆、石油）将从顺风转为逆风，叠加企业定价能力疲软，营业利润率将明显收窄。
评级与目标价双下调：
安琪酵母（600298.SS）：评级从“增持”下调至“等权重”，目标价从43元降至37元。
佛山海天味业（603288.SS）：评级从“增持”下调至“等权重”，A股目标价从40元降至37元，H股从40港元降至35港元。
盈利预测低于市场共识：大摩对2026-27年每股收益（EPS）的预测比市场共识低1-4%，主要因更保守的利润率假设。市场尚未充分反映2026Q2起利润率压力的重新积聚。
估值虽处低位，但风险未消化：海天和安琪当前未来12个月市盈率（NTM P/E）约17-27倍，比10年平均低一个标准差。但市场已基本消化需求复苏预期，利润率压力还未被定价。
偏好餐饮企业而非调味品：摩根士丹利建议投资者转向餐饮企业，因其具有更具吸引力的风险回报比。
🔍【章节索引】
一、2026年第二季度：利润率扩张的拐点
行业利润率上行周期预计在2026年Q2结束，成本顺风效应消退，压力重新积聚。
原材料成本（大豆、石油）将从2025年的顺风转为逆风，受全球宏观和地缘政治影响。
企业定价能力疲软，难以将成本上涨完全转嫁给下游，营业利润率将明显收窄。
二、关键公司评级下调与目标价变动
安琪酵母：评级“增持”→“等权重”，目标价43元→37元。人民币升值和油价上涨是主要成本压力。
佛山海天味业：评级“增持”→“等权重”，A股目标价40元→37元，H股40港元→35港元。大豆价格上涨将导致2027年毛利率轻微压缩。
调整原因：对2026Q2重新浮现的利润风险表示担忧。
三、成本压力加剧与保守预测
2025年原材料成本为顺风，但2026Q2起转为逆风。
大摩对2026-27年EPS预测比市场共识低1-4%，反映更保守的利润率假设。
海天和安琪的营业利润率预计从2026Q2起显著收窄。
四、估值现状与投资建议
当前海天和安琪NTM P/E约17-27倍，比10年平均低约一个标准差。
市场已基本消化需求复苏预期，但利润率压力尚未被充分反映在股价中。
大摩建议投资者偏好餐饮企业而非调味品股票，因餐饮企业风险回报更具吸引力。
⚠️【风险提示】
原材料价格若回落超预期，可能缓解成本压力，延迟利润率拐点。
若行业竞争缓和或企业提价能力超预期，盈利下修幅度可能小于预期。
消费复苏力度若强于预期，或带来估值修复机会。
人民币汇率、地缘政治等外部因素存在不确定性。
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